坤和：试管一次6万！三胎政

6月22日，远距不育国内首批锦欣不育涨2.17%，沪市为21.2港币/股，市值为531.6万港币。一篇公告让锦欣不育结束了此前长达10个交易日的连跌行情。

6月18日，锦欣不育发声明，以3,774多万元人民币全面收购GXD400疗养院子公司10%股份，GXD400疗养院子公司拥有四川三水疗养院、贵阳和惠康疗养院各51%股份；同时，锦欣不育透过天津海港远欣拟间接地全面收购该2家疗养院部份股份。

由此，锦欣不育直接+间接地合计拟全面收购四川三水疗养院、贵阳和惠康疗养院各19.33%股份。此次全面收购有利巩固集团在西北地区的市场地位，形成优势销售业务优势互补。

作为远距不育国内首批，锦欣不育一直倍受关注，被市场打入冷宫。虽然，锦欣不育目前的价格并算不上昂贵，但总体上看，却是长期看好的，我们来对症下药一下。

一、远距不育≠与远距不育

远距不育其实和远距不育却是有区别的。远距不育是违规的，而远距不育是不合法的。人类远距不育控制技术只是针对不育不育者本身，无须借助于服务器端即远距不育妈妈分娩。

远距不育，主要就有两种控制技术：一类是育苗授精，另一类是育苗授精-胚胎移殖（IVF-EF）。

育苗受精卵是指采用非性行为的形式，透过育苗办法将精子注入到女性不育道内使女子分娩的控制技术。

育苗授精-胚胎移殖也是我们日常生活所说的导管婴儿，是指将不育母女的精子和精子透过育苗形式取出，在导管培植受精卵并完成早期胚胎发育后，再移殖回有机体输卵管内实现孕期的控制技术。从孕期率上看，IVF孕期率高达50%左右，远远超过其他化疗手段。

锦欣不育主要就做的是提供IVF化疗方案。

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那么，一场远距不育服务，约莫要几万元呢？锦欣不育全年的IVF化疗周期四元组22879例，远距不育部份的总收入约为13.54亿（数等远距医疗服务总收入），平均到每两例，约莫耗费约为5.9多万元。

2020年，受到禽流感的影响，锦欣不育的营生稍稍差了些。

锦欣不育2020年的营业总收入达到14.3亿，比2019年减少2.22亿，受阻了连续4年的高增长态势。总收入下滑是由新冠禽流感爆发，以及英国实施旅游限制，尤其英国销售业务销售收入大跌37.1%，仅有3.4亿。

即使如此，锦欣不育的利润率依然高达39.7%，利润2.6亿。

锦欣不育成都大本营的表现格外亮眼。西囡疗养院远距不育的销售收入高达7亿，同比还增长了11.3%。

一个有趣的现象是，这家疗养院与锦江不育中心的VIP服务渗透率，由2019年的5.8%增加至2020年的10.8%，可能是大量高端人群不能赴美，转而在国内寻求个性化和高端IVF服务。

这批VIP患者，可使用24小时专用咨询热线，享有专属管家提供及时和个性化的礼宾服务，并能增加与医生的咨询时间。

二、锦欣不育的核心竞争力

锦欣不育作为国内最大的远距不育民营机构，目前已经成为国内外领先的远距不育服务提供商。作为远距不育行业的龙头子公司，锦欣不育颇有看点：

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1、牌照的稀缺性。

本质上上看，远距不育是一门牌照营生，牌照是它的入场券。就好比疫苗子公司产品获批才能售卖，免税子公司具备免税牌照才能开店，互联网券商具备牌照才能交易……远距不育行业在牌照审核方面，十分严苛。

在政策的强规定下，截止到2020年6月31日，获批的远距不育机构共523家，其中398家机构获批IVF牌照，其中约40家为民营机构；规模上看，仅30家不到的机构取卵周期数大于5,000个。能够做5000IVF取卵周期的只有23家，其中民营牌照仅有2家，分别为成都西囡（锦欣不育旗下）和中信湘雅。

目前第三代牌照（植入前基因诊断与检查）是最难申请的，根据国家发放牌照的情况上看，目前有72家机构获得此牌照，但几乎都是公立疗养院。而锦欣不育国内的4家疗养院都未获此牌照。但是，锦欣不育在老挝和英国分别全面收购一家当地不育机构，以此获得第三代控制技术牌照。所以，锦欣不育的客户，虽然在国内无法做第三代控制技术，但海外基地可满足这部份需求。

由于远距不育牌照发放速度放缓、牌照申请条件严苛、审批的流程繁长，未来行

业的准入门槛将越来越高。牌照会是一块高价值资产，依托牌照门槛，锦欣不育在行业的竞争地位有望进一步巩固。

2、控制技术实力强、锯叶。

除了牌照之外，成功率是衡量远距不育机构竞争力的核心指标。

2020年，锦欣不育共完成2.28万个IVF周期数，其中成都西囡疗养院及锦江不育中心的成功率为55%，深圳中山疗养院、英国HRC的成功率分别为53.7%、54.2%，成功率长期稳定。

锦欣不育是四川地区ARS的龙头企业，2018年的市场份额为50.1%，2020年市占率超过60%。2018年，子公司的西囡是四川省仅有两家超过5000个IVF取卵周期的远距不育机构中的一家。截至2019年，在13家持有IVF牌照的四川省远距不育机构中，西囡是唯一一家私营远距不育服务集团。2019年深圳中山疗养院为深圳远距不育排名第一，广东省第三的疗养院，市场份额为4.9%。随着深圳中山疗养院被锦欣不育全面收购，管理销量有望进一步提升，营销推广能力进一步加强，从而有望带来疗养院渗透率的提升。2019年，深圳中山疗养院在深圳的市场份额约为30%，2020年的成功率达到了53.7%。

英国远距不育市场发展成熟，其中加州，是锦欣不育目前英国地区的主战场，远距不育行业蓬勃发展。根据弗若斯特沙利文的报告，HRCMedical（由锦欣不育管理）在英国西部远距不育服务市场排名第一，2017年成功率为62%，高于英国全国平均水平及加利福利亚州的平均水平。很明显，锦欣不育远距不育高成功率的背后，毫无疑问是控制技术水平的体现。别忘了，临床孕期率成立第一年不得低于20%，是申请牌照的前提条件之一。

3、低市场渗透率，行业处于高速发展阶段。

尽管锦欣不育在成都和深圳的市场份额分别达到了58%和40%，但如果就全国市场来说，远距不育服务才刚刚起步。根据弗若斯特沙利文的数据，2018年我国远距不育市场达到37亿美元，2014-2018年复合增速达到13.6%，远高于全球市场的5.1%。我国远距不育行业渗透率较低，2018年远距不育渗透率为7%，英国则为30.2%。

由于我国远距不育行业为自费医疗项目，具备自主定价权。伴随着居民可支配总收入的日升，远距不育市场教育工作的推进，我国远距不育服务有望开展多种服务模式。例如，锦欣不育推出的VIP服务，满足患者更优质服务需求的同时，客单价有所提升，为行业开辟了新的增长点。

三、总结

远距不育行业是一片蓝海，由于生活环境、工作压力、初婚初育年龄推迟导致我国的不育不育率逐年攀升。随着远距不育市场的升温，带有牌照的远距不育机构相当于手握金字招牌。锦欣不育作为远距不育赛道唯一的投资标的，这种独一无二的稀缺性，是锦欣不育在资本市场上的最强护城河。

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